NOTA DEL EDITOR: El siguiente texto escrito por Javier Ruiz, CFA, es un extracto de una carta trimestral de Horos Asset Management.

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Antes de comentar algunos ejemplos de inversión que hemos realizado estos últimos años, resulta fundamental explicar cómo hacemos nuestra aproximación al sector de las materias primas.

En primer lugar, analizamos, utilizando las herramientas que hemos comentado en las páginas anteriores, las dinámicas de oferta, demanda y precio de la materia prima. Si, como consecuencia de este análisis, llegamos a la conclusión de que se presenta una situación favorable para el sector, entonces pasamos al siguiente nivel: elegir las empresas potencialmente invertibles.

Este segundo paso nos lleva a buscar aquellas compañías que, en mayor o menor medida, cumplan con nuestros principios de inversión. En concreto, trataremos de identificar aquellos jugadores que se sitúen en la parte baja de la curva de costes o que operen con pocas necesidades de capital y que cuenten con un bajo endeudamiento, ya que, estos dos factores, nos protegerán si la tesis alcista tarda en materializarse o, si directamente, hemos errado en nuestro análisis sectorial. Adicionalmente, estudiaremos la gestión de capital histórica de los equipos directivos, así como el accionariado y los planes de retribución, para tratar de asegurarnos que los intereses de los dirigentes de las empresas están alineados con los de sus accionistas.

Por último, buscaremos las situaciones de mayor convexidad, es decir, oportunidades de inversión en las que se maximiza el binomio de rentabilidad (potencial de revalorización que estimamos para la inversión) y riesgo (escenario de pérdida permanente de capital).

Aclarado esto, procedemos ahora a ver el primer caso de inversión: el cobre.

El caso del cobre

A primeros de 2016, después de dedicar semanas de estudio al sector, decidimos tomar posiciones en la industria del cobre. Dos motivos nos animaron a ello. Por un lado, la caída del precio del cobre de más del 50% desde los máximos de 2011, fruto del ajuste productivo global derivado del pinchazo de la burbuja que comentamos anteriormente, colocó a la industria en una situación insostenible, en la que alrededor del 20% de los productores no podían generar flujos de caja positivos. Esto llevó a una parálisis en la inversión en nuevos proyectos. Por otro lado, no menos importante, la demanda futura del cobre seguía manteniendo su fortaleza intacta, gracias al bajo consumo per cápita en China, la revolución de las renovables, el desarrollo del mercado de vehículos eléctricos o las perspectivas de electrificación en países como India.

Por todo ello, invertimos a primeros de 2016 en las compañías Antofagasta y Freeport-McMoRan (“Freeport”, en adelante) y, más recientemente, en Atalaya Mining. Antofagasta cumplía a pies juntillas todo lo deseable para invertir en el sector, al contar con activos que producen cobre en la parte baja de la curva de costes (Los Pelambres), un balance sólido y un accionariado controlado por el Grupo Luksic, lo que le permitía generar caja en entornos complicados y garantizaba una visión creadora de valor a largo plazo en las decisiones de sus directivos. Freeport, por su parte, contaba también con activos extraordinarios (Grasberg), pero las decisiones pasadas de gestión de capital y su endeudamiento, la convertían en una inversión con mayor riesgo. Por este motivo, decidimos destinar más peso a Antofagasta, aunque, conforme pasaron los años, fuimos incrementando nuestra inversión en Freeport, merced a una mejora del balance de la compañía, de la situación del mercado y de la gestión de esta (se notó la presencia del inversor activista Carl Icahn en el accionariado).

Al poco tiempo de iniciar nuestra inversión en estas dos compañías, nuestra tesis sobre el cobre comenzó a materializarse, iniciando su precio una escalada que aún persiste y dando alas a las compañías cotizadas del sector. De este modo, Antofagasta alcanzó, rápidamente, nuestra valoración objetivo, obteniendo una revalorización superior al 70% en menos de un año, mientras que Freeport (siempre más barata por los riesgos iniciales que comentamos) la liquidamos este trimestre, con unas plusvalías acumuladas (sin contar rebalanceo de peso de nuestra inversión) del 150%, aproximadamente.

En cuanto a Atalaya Mining, la compañía dueña del proyecto Riotinto de Huelva sigue presente en Horos Value Iberia, con unas plusvalías acumuladas cercanas al 150% desde que iniciamos nuestra posición en el segundo trimestre de 2020.

Vamos, ahora, con dos sectores en los que aún vemos un elevado potencial de revalorización: el carbón metalúrgico y el uranio.

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